基本面較弱 原油價格重心將下移

7月至今，受地緣政治風險下降、OPEC+增產、美聯儲降息預期升溫等因素影響，原油基本面反復變化，國際油價走勢“波瀾起伏”，整體呈現先揚后抑的寬幅震蕩格局，波動率較二季度顯著收窄。展望四季度，基本面仍是主導油價走勢的關鍵因素，地緣政治風險也是不容忽視的影響因素。

供應方面，盡管三季度OPEC+持續增產，但實際增產規模始終低于計劃目標，這顯著降低了供應壓力。隨著全球原油供應增長及OPEC+產能持續釋放，四季度的供應壓力大概率持續增加。一方面，OPEC+已提前一年完成220萬桶／日的增產目標，且增產節奏在二季度后期明顯加速。7月的OPEC+月報顯示，當月OPEC+原油產量為2754.3萬桶／日，環比增加26.2萬桶／日，環比增幅明顯增長，表明OPEC+增產節奏加快。根據油井閑置產能的復產周期推算，OPEC+的增產計劃有望在四季度末完全兌現。另一方面，非OPEC+產油國供應情況已成為全球原油市場的邊際變量，對供需平衡的影響日益顯著。盡管三大能源機構對非OPEC+產油國的供應增長預期存在差異，但一致認為2025年非OPEC+產油國將成為全球原油供應增長的主要來源。其中，EIA預計非OPEC+產油國2025年原油供應增長146萬桶／日。因此，在OPEC+產量政策較為明朗的背景下，非OPEC+產油國的產量變化已成為決定市場供需格局的關鍵因素。

需求方面，三季度是北半球傳統的需求旺季，夏季出行與燃油發電共同提振了原油需求。然而，需求旺季效應正逐步進入尾聲，四季度原油需求面臨季節性走弱的壓力。從庫存來看，美國EIA汽油庫存的下降趨勢預計將延續至10月底，并從11月開始轉入累庫周期。這標志著季節性需求已得到充分釋放，汽油消費難有大規模增長，旺季對原油需求的拉動作用正在消退。從加工需求來看，中國和美國兩大原油消費國的煉廠開工率在二、三季度持續攀升，目前已處于歷史同期高位，進一步增長的空間較為有限。高頻數據顯示，中美煉廠周度開工率環比回落，預示原油加工需求或已觸頂。此外，三季度末開始的煉廠季節性集中檢修將導致開工率下滑，這也會導致四季度原油需求下降。綜合來看，四季度原油需求偏弱。

地緣政治方面，盡管當前風險下降，但仍然存在不確定性，是四季度不可忽視的擾動因素?；仡櫲径?，美俄關系已成為地緣風險溢價變化的主導因素。展望四季度，不確定因素主要有三點：一是俄烏沖突，作為全球主要產油國，俄羅斯與西方國家關系的變化將影響原油供應預期；二是中東地緣沖突，盡管以伊沖突已經平息，但中東局勢依然脆弱緊張，會持續影響原油供應；三是中美貿易談判，此前兩輪談判提振了市場信心，原油需求增長預期升溫。

展望四季度，原油市場供需格局可能出現巨大變化。OPEC+增產計劃穩步推進，原油供應預計加速釋放；需求旺季臨近尾聲，原油市場有望從三季度的供需相對均衡轉向供應過剩，會持續壓制油價。然而，油價下方亦存在堅實支撐，若想跌破年內低點，需要遠超當前的利空驅動。此外，地緣政治仍是最大的不確定因素，俄烏沖突、俄美關系及中東局勢出現任何變化，都可能導致油價短期劇烈波動。

綜上所述，四季度原油市場多空因素交織，但基本面偏弱，預計國際油價整體重心下移，下行空間取決于需求情況。（作者單位：中航期貨）

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編輯：吳鄭思

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